2021-10-29华安证券股份有限公司张天对光迅科技进行研究并发布了研究报告《三季度毛利率短暂承压，传输基本盘稳定数通成长性好》，本报告对光迅科技给出买入评级，当前股价为21.71元。

光迅科技(002281)

事件：公司发布2021年三季报。

2021前三季度，公司实现营收47.3亿元，同比上升11.2%，实现归母净利润4.6亿元，同比增加17.4%，扣非后同比增加13.8%。其中单三季度实现营收15.9亿元，同比下滑6.0%，环比下滑2.5%。如果剔除三季度疫情停工两周等不可控因素，我们认为公司整体业绩表现符合预期。

三季度毛利率短暂承压，费用率控制在稳定水平。

公司三季度综合毛利率为22.1%，环比下滑5.4pct。8月份武汉经开区发生疫情，公司停产两周而厂房折旧、工人工资等为固定费用，因此四季度毛利率或有明显回升。此外8月份以来，国内基站设备产量持续环比改善拉动5G接入市场修复，而千兆宽带的建设带动今年OLT模块、光猫等需求旺盛，因此可能从产品结构上拉低了整体毛利水平。整体来看，我们认为随着光模块市场降价幅度趋缓、公司产品结构向高毛利产品改善以及自供激光器芯片比例稳步提升，公司毛利水平呈逐步提升态势。

费用端来看，公司前三季度期间费用率为13.2%，与去年同期基本保持一致。毛利率持续改善，或受益于产品结构优化及芯片自给提升。上半年，公司实现综合毛利率25.8%，同比提升2.1pct，且连续三个季度持续提升，体现了公司产品综合盈利能力的基础向好。分产品来看，上半年传输产品毛利率29.2%，同比提升2.3pct，为2015年来最好水平，或由于利润更高的子系统等贡献增加以及芯片自给率的进一步增加。接入与数据产品线毛利率19.5%，同比提升0.3pct，总体通过自有芯片的投入和部分低毛利产品的退出保持了稳定的盈利能力。分地区来看，上半年国内毛利率提升5.4pct，海外毛利率下降7.4pct，出现此消彼长或由于接入、传输模块在海外设备商的份额增加。

传输市场基本盘地位稳定，国内数通收入快速增长。

公司传输系列2021中报收入占比为62.7%，毛利贡献占比为71%，因而是决定公司业绩走势的“基本盘”。传输网产品包括城域网/WDM光模块、无源光器件、EDFA、DCI&OLP等子系统，下游需求跟随运营商主干网流量而持续扩容，市场平稳增长。根据中国电信研究院预测，中国电信城域网、骨干网2020-2025流量CAGR分别为43%、55%，当前运营商移动承载网向5G演进，骨干网推进单波400G规模商用，LightCounting预计全球WDM市场2025年为42亿美元，CAGR为18.5%，中国市场全球占比约3成。公司传输产品线从芯片到子系统垂直整合，根据Omdia统计，2019年位于全球第三，国内是仅次于华为、中兴的传输模块供应商。数通市场方面，北美云厂商加速400G光模块上量，国内也将从年底开始逐步商用200G、400G模块，行业未来增速可观且稳定。公司作为数通市场“后起之秀”近年来出货量快速增长，技术站稳业内第一梯队，根据易飞扬统计，公司在2020年国内数通厂商中排名第三。我们预计公司数通产品线将受益于国内200G/400G的放量和北美设备商客户的增长，未来2年增速在30%左右，成为公司收入增长的重要引擎。

DCI市场增长迅速，公司子系统业务未来或表现较好。

运营商未来三年将加大云网基础设施投资力度，中国电信在A股募投项目中将新增传输网络带宽3000T、CN2-DCI骨干网络带宽49T，复合增速分别为26%、72%。公司拥有DCI子系统全套解决方案，光层设备出货国内体量领先，电层设备也有望受益于DCI的白盒化解耦采购。由于具备垂直整合能力，成本价值最高的相干模块自供，子系统产品相对毛利率较高，有利于改善公司收入结构。

芯片基础继续夯实，为长期竞争优势奠定基础。

公司具备PLC、III-V、SiP三大光电芯片平台，其中在无源光芯片领域是国内出货最大的厂商，有源方面公司DFB、VCSEL已实现25G速率自给一半以上，并有望持续扩大产能。与此同时，公司是国内最早布局硅光平台的模块厂商之一，具有完全自主设计的硅光芯片，目前100G硅光模块已实现量产(主要用于相干)，今年将推出200G/400G硅光模块，在相干和数通均有解决方案。从长期视角来看，公司发展模式对标菲尼萨、Lumentum，以上游高端器件和芯片作为核心竞争力，未来在技术迭代上具有先发优势，且具有可靠性产能保障。

投资建议

公司三季报合同负债达1.04亿，预收款项为历史最高水平，显示下游市场旺盛的需求水平，因此整体稳健增长无忧。但鉴于国内5G市场需求短期难以完全修复，我们预计公司2021-2025年营收分别为65.2(前值67.3)亿元、74.0(前值77.8)亿元、83.4(前值86.7)亿元，归母净利润分别为6.1亿元(前值6.6)、7.8亿元(前值8.4)、9.6(前值10.0)亿元。当前股价对应2021、2022年市盈率分别为24.8、19.2，鉴于模块估值整体低估，维持“买入”评级。

风险提示

疫情反复影响订单交付，运营商传输网投资不及预期，公司数据中心市场份额低于预期，自有芯片产能或质量问题，中美科技贸易摩擦影响供应链稳定性。

该股最近90天内共有8家机构给出评级，买入评级7家，增持评级1家;过去90天内机构目标均价为33.08;证券之星估值分析工具显示，光迅科技(002281)好公司评级为3.5星，好价格评级为3星，估值综合评级为3星。

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